最近有两条中国公司投资美国房地产的新闻非常耐人寻味：一条是中国最大的政策性银行-国开行给美国第二大开发商Lennar提供17亿美元贷款，用于开发据称是旧金山地区有史以来规模最大的房地产扩建项目“猎人点”和“珍宝岛”的旧城改造；另外一条是中国最大的开发商-万科投资1.75亿美元，与号称美国最大的房地产商铁狮门合作开发旧金山黄金地段的富升街201号项目，据称这也是旧金山目前最大的公寓项目。

这两条新闻里面，最引人注目的就是这个“大”字，其中“最大”出现了五次，“第二大”出现了一次，无论从哪个意义上说，这都是两笔“大”生意。从投资学的角度来说，“大”未必是好事，因为投资的基本原理就是分散风险，而一味做大，专注于投资大项目，有可能大赚一笔，也有可能输得满盘精光。

当然，房地产投资，不同于资本市场投资，不太可能零敲碎打地分散买进。同时，在房地产领域，也存在着投资大项目，以提高品牌知名度的现象。现在中国各地纷纷要建世界第一高楼，或亚洲第一高楼，也不无这种考虑。以铁狮门为例，就曾经以18亿美元卖掉纽约第五大道666号，创下了美国历史上独幢建筑最高交易额的历史记录，之前也曾以17.2亿美元收购MetLife 大厦而创下当时的记录。

不过这种一味求大的策略也让铁狮门走过麦城。2006年，铁狮门与其长期投资人黑岩地产（BlackRock Realty）一起以54亿美元完成了美国历史上最大一宗单一社区收购，涉及纽约城东河区110座建筑的11232套公寓。收购完成后，铁狮门成为公寓出租领域的主导公司。但在2009年9月，这笔交易出现了问题。由于收购价过高，即使以高峰期的租金水平计算，租金回报也仅相当于利息和运营支出的2/3，在金融危机背景下，失业率的上升和出租率的下降更导致租金收入较高峰期下降了25%，仅能覆盖债务和利息支出的一半。雪上加霜的是，纽约市的上诉法庭判定铁狮门主导的租金上涨属于违法，因此不得不退还2亿美元的租金。在耗尽了8.9亿美元的现金之后，最后铁狮门和黑岩的合资公司不得不选择违约，投资人总共损失超过24亿美元。

在此之前的另外一笔“大”生意，也让铁狮门损失惨重。2007年5月，铁狮门联合雷曼公司成立地产基金，以135亿美元现金及87亿美元承债，总价222亿美元收购美国第二大公寓类REITs公司Archstone，并将其私有化。这是仅次于黑石以390亿美元私有化EOP的第二大REITs私有化交易。到2008年9月雷曼破产前夕，交易中收购的359处公寓大楼、88000套公寓已贬值了25%。进入2009年，这些物业的贬值幅度进一步扩大，尽管在交易完成后不久，铁狮门出售了30多处物业套现数十亿美元，但回流的现金仍不足以维持运营和偿付利息。当年的贷款银行不得不再次投入5亿美元以资助Archstone运营更多时间以出售物业并减少债务。

据笔者所在公司的一家合作伙伴的专门管理公寓物业的资深经理表示，铁狮门的专长并不是公寓类商业地产，而是写字楼物业，以上提到的两笔公寓交易都表明铁狮门试图进入自己本不擅长的领域，结果不但没套着狼，几乎连孩子也丢了。

还有一则中国公司投资房地产的旧闻，也和盲目求大有关。2007-2008年，平安保险集团先后斥资总共34.2亿美元，购入比利时-荷兰的银行保险业（Bancassurance）巨头Fortis总共4.99%的股份，成为其最大股东，也被邀请指定一名董事会的成员。据外界分析，平安的股权投资显然风险极大，占其被保监会许可的海外投资总额的64%，其主要目的应该是试图进入平安所不熟悉的资产管理业务，包括房地产资产管理。这项猜测很快被平安和Fortis共同宣布的另一项33.5亿美元收购Fortis旗下资产管理公司的新闻证实。但是随着金融风暴的爆发，Fortis出现了巨额亏损，比利时、荷兰、卢森堡政府最后注资175亿美元，将其国有化。由于Fortis的股票大幅下跌，平安的投资亏损达到90%以上，当年不得不在财务报表中申报33亿美元的减值（impairment）。而平安最初试图的收购资产管理部门的交易也不得不中止，平安唯一得到的，就是董事会的一席座位，估计也是中国公司对外投资中花费最为昂贵的一席座位。

除此之外，在以下几个“大”案例中，中国公司都曾经出现了70%以上的巨额账面亏损：中投斥资30亿美元买入美国私人股本集团百仕通近10%的股份；国开行投资30亿美元买入英国巴克莱银行约3%的股份；中投以56亿美元收购了摩根士丹利9.9%的股权；中国铝业联合美国铝业出资141亿美元，收购力拓伦敦上市股份的12%。

究其原因，一是迷信对方是大公司，老牌子，所以没有进行足够的尽职调查；二是走人情，看关系，比如促成百仕通交易的香港前财政司司長梁锦松，也是现任百仕通集团(香港)有限公司主席；三是试图占有多数股权以影响董事会及公司的决策，比如平安费尽力气争夺来的董事会席位，结果最后在比利时政府的摆布下毫无用处；四是赌博心态，总想一锤子买卖捧个金元宝回来，而忽视基本的风险管理。

因此，海外投资，尤其是房地产投资，不必盲目求大。如果只想被动投资，可以考虑房地产信托投资股票（REITs）；如果想获得物业管理的经验，不妨设立合资公司，寻找专业合作伙伴（不一定是最大的），培训员工；如果非常希望进入实质的商业房地产投资，可以考虑分散风险，在不同的城市、对不同的物业种类进行投资，至少不必挤在旧金山盖公寓。至于如何找到投资美国商业地产的捷径，这个话题我们下次再说。