一百多年前，来自中国的华工作为廉价劳动力在旧金山登上美国大陆，开始建造被英国BBC评为自工业革命以来“世界七大工业奇迹”之一的太平洋铁路。

“如今，中国人又来了。不过，这次他们是带着资本来的。”华尔街日报如是评论中国开发银行刚刚通过的一笔17亿美元的贷款，这笔资金将用于旧金山地区有史以来规模最大的房地产扩建项目。不无巧合的是，国开行对美国开发商开出的条件是必须由中国的一家建筑承包商来负责建造，而这家承包商不是别人，正是中国铁建。只不过这次他们将不再建造铁路，而是打造大型的城市综合体。

从网上披露的材料来看，这个城市综合体项目由两个子项目组成，以Hunters Point（直译为“猎人点”）旧船坞为中心的旧城改造，和Treasure Island（直译为“珍宝岛”，与苏格兰作家Robert Louis Stevenson的著名小说同名）上的原海军基地改造。仅仅是“猎人点”的改造工程就非常规模宏大，总计有：

·         1.05万套住宅；

·         88.5万平方英尺的零售物业；

·         15万平方英尺的写字楼；

·         25.5万平方英尺的艺术空间；

·         10万平方英尺的社区设施；

·         7.5万平方英尺的演出中心；

·         可容纳6.9万人的旧金山“49人”橄榄球队的新体育场。

("猎人点“项目的效果图）

而“珍宝岛”项目则主要是8千套住宅，和24万平方英尺的商业空间，以及城市公园。整个项目的总价值高达130亿美元，据估计项目的建设期长达20年。国开行提供的贷款将被分为两笔，一笔10亿美元的贷款将用于“猎人点”的1400套住宅建设，而另一笔7亿美元贷款将用于“珍宝岛”项目，估计也将用于住宅建设。

国开行为什么在这个时间点以旧金山为切入点，进入非核心业务的住宅房地产提供融资呢？其原因大约有三。

第一，住宅房地产的政治风险较小。国开行对于海外的基础建设项目进行投资早已不是新闻了，包括“越南的电力项目、印度的电信项目、沙特阿拉伯的铁路，斯里兰卡的战后重建”，在资源丰富的拉美国家，国开行的贷款占到所有中国的银行的81%。但是在美国，与能源、基建、港口、通信相关的项目都容易被视为与“国家利益”相关，很难得到美国政府的批准。

第二，帮助中国房地产企业打入欧美市场。包括中国铁建在内，中国诸多的建筑承包商，包括中国建筑、中国路桥、中国中铁等从上世纪60年代起便已在海外承揽工程，近年更急于从亚洲、非洲及南美洲等打入欧美国家，但是亚非拉地区的经验可能完全不适合欧美市场。中国中铁下属的“中海外联合体”折戟波兰的A2高速公路项目，最后遭遇2.7亿美元罚款并被禁止三年内进入波兰市场，就是一个鲜活的例子。这次中国铁建依靠国开行的贷款条件进入美国市场，机会难得，不容浪费。

第三，美国住宅房地产反弹已经开始。美国的商业房地产早在2010年即开始反弹，但住宅房地产由于波及面太广，其中又有多次政府干预，迟至2012年夏天才开始回升。但复苏的趋势已经非常明显，以旧金山为例，其中位房价已经在一年的时间里上涨了15%。在此时投资美国的住宅房地产市场，时机应该说是比较好的。

但是，这笔投资同时也存在着一些不容忽视的风险。

首先，抵押品的品质难以确定。因为该地区并无类似的住宅单元，所以不太好估计其市价。以旧金山目前75万的中位房价计算，1400套住房的总价值大约10亿美元左右，那么国开行的贷款额就显得太高了。而且，看来这是第一批住宅的开发贷款，其市场价格尚未确立，因此抵押物的标的也比较难以评估。据报道称，该地区属于旧金山的非裔蓝领聚居区，应该是中低收入者居多，同时旧金山市政委员会要求32%的住宅要属于“保障房”（Affordable Housing）类别，那对于其他的单元来说价格方面存在不少压力。

其次，风险分散的考虑似乎不够周全。国开行的两笔贷款都是给非常紧邻的的两个地块的同类房地产项目，而旧金山是美国平均房价最贵的城市，其波动性也非常大。因此，这两笔投资估计会一荣俱荣，一损俱损。同时，旧金山是世界上著名的地震高发区，这两个地块却都紧邻旧金山湾，由太平洋地震带其他地震带来的海啸危险也是不可忽视的。

（”猎人点“的鸟瞰图，远方为珍宝岛）

第三，退出机制尚不明显。如前所述，整个项目的建设估计要130亿美元的投资和20年的建设时间。国开行的第一笔投资将会很快用掉，到时如果住宅销售情况不好，则很可能无法到期收回作为建设贷款的短期投资，必须转为长期的商业房地产贷款，回报周期变长。而如果销售情况良好，则开发商很有可能去寻找条件更为优惠的贷款，那国开行则无法从市场上升中获得额外收益。如果国开行在贷款时把债权融资和股权融资结合起来，类似巴菲特投资高盛的付息优先股，则可以从上涨的市场中获得股权收益。

当然，这一次投资，已经是一次大胆的尝试，也是中国企业迈向海外，由单纯的房地产建造、房地产持有转向房地产金融的可喜的一步。对于其他希望进入美国房地产市场的中国企业来说，是一次难得的学习机会。

（本文为《中国房地产业》杂志专栏约稿，发表时有所删减，以上为原文全文。）